Изящное поглощение

Введение

В последние годы приобретения российскими корпорациями крупных компаний за рубежом перестали быть в диковинку: такие сделки провели «Норильский никель», «Северсталь», «ЛУКОЙЛ». Однако даже на этом фоне сделка, разбору которой посвящен наш мастер-кейс, выглядит необычно и даже беспрецедентно. Производитель автомобильных шин «Амтел» приобрел за 220 млн евро почти равновеликую ему голландскую компанию Vredestein Banden , производящую шины преимущественно в высоком ценовом сегменте. Сделка была проведена исключительно на заемные средства, причем половину этих денег выплатит сам Vredestein (как это будет организовано, мы расскажем ниже), а другая половина будет компенсирована за счет привлечения новых кредиторов и акционеров. Учитывая, что после сделки с Vredestein Banden капитализация «Амтела» возросла с $350 млн до $500 млн, новый акционерный капитал обойдется холдингу значительно дешевле, чем это было бы раньше. В результате сделки «Амтел» не только приобрел новый бизнес, портфель брендов и другие активы, но и показал пример изящной инвестиционной операции, достойной детального анализа.

История: «все остальное в шинном бизнесе легче похоронить»

Прежде чем перейти к описанию самой сделки с Vredestein, расскажем о ее подоплеке и инвестиционных принципах "Амтела". С начала 2000-х годов «Амтел» реализует стратегию, согласно которой надлежит повышать качество и цену производимой продукции и выходить в высокоприбыльный сегмент дорогих шин. «Необходимо производить брендированный продукт и за счет этого создавать добавочную стоимость, которая и является, собственно говоря, целью бизнеса, - говорит генеральный директор «Амтела» Алексей Гурин. - Просто перелопачивать сырье, придавая ему круглую форму и продавая по себестоимости, никакого смысла нет. А именно этим занималась и занимается вся советская и постсоветская шинная промышленность».

Хотя стороннему наблюдателю это покажется странным, сегодня все российские производители шин – не считая «Амтела» – работают на марже в несколько процентов. Средняя рентабельность стремится к нулю или вообще опускается до отрицательных значений. Так, согласно открытой информации, все шинные предприятия «Сибура» и «Нижнекамскшины» убыточны. Холдинги, обладающие всей производственной цепочкой от сырья и до выпуска готовых шин, попросту не идут на снижение производства: это может поставить под угрозу работу целого ряда предприятий. А глубокая модернизация стоит недешево, и многие приступили к ней только сейчас. При этом самые молодые заводы из тех, что работали в СНГ на 2002 г., были построены в 1976 г. (Нижнекамск) и в 1973 г. (Белая Церковь, Украина). Остальные предприятия возводились в 30-50-е гг., и основное оборудование и технологии на них давно устарели.

Исходя из этого, тактика «Амтела» строилась на следующих принципах. Во-первых, необходимо создать современное производство и сделать это быстро, пока растущий рынок дорогих шин не захвачен западными производителями. Во-вторых, необходимо выпускать новую, а не устаревшую продукцию. Очевидно, что она продается значительно дороже, но и ее себестоимость близка себестоимости устаревших шин. Например, новые технологии позволяют производить стандартные 13-дюймовые легковые шины, которые весят лишь 6,5-6,7 кг. Произведенная на устаревшем оборудовании аналогичная шина весит до 7,8 кг. При том, что 60% себестоимости шины – это сырье, 15%-ная экономия существенно повышает эффективность производства. Затем, срок службы «старой» шины – 1 год или 20 тыс. км, а «новой» - 60 тыс. км, не говоря о других потребительских качествах: безопасности, надежности, плавности хода, отсутствии шума, вибрации и т. д. И это оправдывает в глазах покупателя ее более высокую стоимость: "новая" шина в 1,5 раза дороже "старой".

Новая продукция при наличии хорошего бренда, качественной упаковки, импортзамещающего ассортимента и т. д. дает действительно неплохой доход. «На брендовой шине мы получаем маржу в 40%: это деньги, за которые стоит работать, - говорит Алексей Гурин. - Все остальное в шинном бизнесе легче похоронить. Естественно, для того чтобы делать брендирование, необходимо наладить выпуск адекватного продукта. А затем его необходимо продать: для этого нужна развитая дистрибуция. Именно в такой последовательности – создание современного производства, запуск новой брендированной продукции, развитие системы дистрибуции – развивается компания, в том числе, в плане инвестиций».

Соответственно, в ходе своих прежних сделок в России и на Украине «Амтел» покупал не столько заводы, сколько производственные площадки, расположенные в стратегически выгодных точках: в центре России (Киров), в центральной части Восточной Европы (Воронеж, Белая Церковь), в Сибири (Красноярск). Например, шинный завод в Воронеже покупался потому, что он выгодно расположен и развит с точки зрения инфраструктуры, оснащен относительно новым английским оборудованием, установленным в 1986 г., обладает собственными мощностями по подготовке резино-технических смесей и т. д.

«Единственная причина, по которой мы не сравняли с землей купленные нами устаревшие предприятия, заключается в том, что на них существовала инфраструктура, позволяющая делать модернизацию и строить "завод в заводе" дешевле, - поясняет Гурин. - Для сравнения: финская Nokian на строительство завода в России мощностью 4 млн шин (причем на этом заводе не планируется проводить дорогостоящую подготовку резиновых смесей) объявила бюджет в 95 млн евро, а затем увеличила его до 145 млн евро. Переоборудование первого нашего завода стоило $35 млн (покупка и установка оборудования, модернизация цехов). Причем оборудование установлено наиболее передовое, «с иголочки», от первого до последнего станка. Шинники обычно очень неохотно инвестируют в кардинальную модернизацию. Станок работает – и слава богу, ведь заменить его стоит миллион долларов. И такова ситуация во всем мире: полностью новых шинных производств немного, а те, что есть или строятся, расположены в Китае, Индонезии, Мексике или в Восточной Европе, включая Россию. На других заводах наблюдается смешение старого и нового оборудования».

Первый бренд комом: сотрудничество с Nokian

Первая попытка «Амтел» получить хороший бренд была связана с планами относительно альянса с Nokian. В 2002 году компании планировали создать совместное производство, причем риски должны были быть разделены между партнерами поровну. Для этого предполагалось провести обмен акциями в равных долях (по 25%), аналогичным образом разделить инвестиции, а затем создать общий бренд, под которым «Амтел» мог бы выпускать шины до полного перехода на новейшее оборудование и технологии. Затем ставка была бы сделана на бренд Nokian.

Однако финны отказались от сотрудничества, успев, по словам Алексея Гурина, на его волне войти на российский рынок. Следует заметить, что в процессе переговоров не возникало конфликтов на почве «кто возьмет контроль»: вопрос о поглощении «Амтела» финской компанией никогда не ставился. Хотя Nokian обладали преимуществом в технологиях, развитой дистрибуцией и сильным брендом в «дорогом» сегменте рынка, «Амтел» располагал значительно большими производственными мощностями (15 млн шин против 4 млн шин, 4 завода против одного), а также сильными позициями в России, в том числе, с точки зрения дистрибуции.

«Союз не удался, однако он многому нас научил, - говорит Гурин. – Оказалось, что очень тяжело достигнуть взаимовыгодного союза с западным партнером, сохраняя независимость. Если это корпорация уровня Bridgestone или Michelin, она будет бескомпромиссно бороться за контроль над твоей компанией. Если же компания-партнер относительно невелика и ей не под силу тебя “проглотить”, она постарается на твоей спине попасть на рынок. И, когда стало понятно, что партнерство с Nokian разрушается, мы приняли решение искать не просто партнерских отношений на Западе, а возможности купить западную компанию».

Итальянцы проигрывают голландцам: выбор Vredestein Banden

Мировая шинная отрасль настолько консолидирована, что независимые компании, находящиеся в Европе, сегодня можно пересчитать по пальцам одной руки. Перебрав существующие варианты, «Амтел» остановился на двух: итальянской Marangoni и голландской Vredestein Banden. «Сначала имя Marangoni показалось более звучным, - рассказывает Алексей Гурин. - Нам понравился их завод вблизи Рима, понравилась их продукция и стремление закрепиться на рынке высокорентабельной продукции, к чему стремимся и мы сами. Итальянцы также посетили наши заводы и высоко их оценили. Однако сделка сорвалась на самом последнем этапе. Дело в том, что акции Marangoni находятся в руках членов одной семьи, и это типичная итальянская семья со всеми ее плюсами и минусами. К сожалению, все эти братья, сестры, бабушки и дедушки не смогли принять общего решения: как, кому продавать компанию, по какой цене, да и продавать ли ее вообще. И мы перешли ко второму варианту – Vredestein Banden». Вести переговоры с голландцами оказалось значительно проще: компания принадлежала всего двум людям, которые в свое время покупали ее исключительно с инвестиционными намерениями, как крупное портфельное вложение. В 1993 году они приобрели часть компании у государства, а в 2001 г. сосредоточили 100% акций Vredestein, выкупив даже те бумаги, которые обращались на бирже.

Справка

Компания Vredestein Banden специализируется на выпуске шин класса UHP (ultra high performance) и HP (high performance). Штаб-квартира и завод компании расположены в городе Энсхеде (Enschede), Нидерланды. Аутсорсинговые производства Vredestein размещены в Малайзии, Индии, Таиланде, Индонезии. В 2003 г. компания произвела 4,1 млн шин, в 2004 г. – 4,3 млн. Выручка в 2004 году составила $285 млн, EBITDA - $43 млн. Компания реализует свою продукцию в Европе, США и Канаде, 35% продаж приходится на Германию, 9% - на Францию, 8% - на Англию, 7% - на Австрию, 6% - на Швейцарию, 10% - на Голландию, 25% - на другие страны. По продажам Vredestein занимает 33-е место в мире. Компания владеет портфелем брендов в сегментах летних и зимних шин: Ultrac, Hi-Trac, T-Trac, Sportrac, Wintrac, Icetrac. Структура производства Vredestein Banden: 72% - шины для пассажирских автомобилей, 13% - сельскохозяйственные шины, 5% - мотоциклетные и велосипедные шины, 10% - специальные и промышленные шины.

Причины приобретения «Амтелом» компании Vredestein Banden были просты. Прежде всего, российский холдинг стремился получить в собственность сильный бренд, европейскую сеть дистрибуции, технологическую экспертизу, опытный менеджмент Vredestein. Затем, с покупкой голландской компании «Амтел» выходил на высокодоходный рынок premium-продукции и поднимался на качественно новый, глобальный уровень. Хотя Vredestein и не является крупнейшим производителем, она владеет долей в СП в Малайзии и Индии, производит и успешно продает шины под своими брендами в Индонезии, Таиланде и Китае, имеет дочерние дистрибуторские фирмы во всех европейских странах. За минувшие 10 лет Vredestein из компании-середнячка, сконцентрированной на производственном аспекте (принцип «производим, что можем») полностью перестроилась в маркетинг-ориентированную организацию и вышла из низкого ценового сегмента в высокодоходный. Такие компании, как Vredestein, не способны сравниться с мировыми корпорациями во всем: не могут поставлять шины автозаводам на комплектацию, не могут позволить себе зарабатывать на велосипедных шинах 3%-ную маржу и выигрывать за счет объема продаж и т. д. Поэтому компания отсекла все подобные направления и сконцентрировалась на том, что приносит ей реальный высокий доход. Сегодня конек Vredestein Banden – низкопрофильная высокоскоростная шина, которая продается по цене от 200 до 500 евро за штуку.

Изящное приобретение: как проводилась сделка

Еще один важный довод в пользу покупки Vredestein состоял в том, что это прибыльная компания со стабильным cash flow, который позволяет привлечь финансирование для ее покупки по принципу leveraged buy-out[i]. Кроме того, у компании практически не было долгов - всего 27 млн евро. Это означает, что кредиторы будут готовы выдать кредиты для ее покупки, равные 100% ее стоимости. Именно на таком варианте приобретения остановился "Амтел".

"Амтел" привлек банки ING и ABN Amro для организации финансирования сделки. Из необходимых 220 млн евро банки предоставили 120 млн евро в виде синдицированного кредита. Причем все риски, связанные с обеспечением и обслуживанием кредита, были замкнуты на саму Vredestein Banden. После сделки голландская компания сама несет ответственность по этим обязательствам и выплачивает по ним проценты. "Это же идеальная вещь! - восклицает Алексей Гурин. - Представьте, вы покупаете квартиру на деньги, взятые по ипотеке, заселяете туда жильцов и за счет их платежей постепенно возвращаете банку кредит. Мало того, квартира еще все это время растет в цене. И при этом вы затрачиваете минимум собственных средств".

Затем, "Амтел" приступил к поиску второй части суммы. ING и ABN Amro настаивали на том, чтобы эти средства были внесены именно «Амтелом» в качестве акционерного капитала. Была создана компания, являющаяся «дочкой» головной компании холдинга Amtel Holdings Holland N.V., в которую вкладывались 110 млн евро капитала "Амтела" и 120 млн евро долговых денег, а эта компания приобретала Vredestein Banden. Однако те средства, которые являются капиталом на уровне дочерней организации, на уровне головной компании могут иметь другой статус (например, быть взятыми в долг), и эта схема вполне устраивает западных партнеров "Амтела". "Мы предпочли взять необходимые 110 млн евро в долг у одного из российских банков, - поясняет Гурин, - не проводя ни специальной допэмиссии, ни выпуска долговых бумаг, ни обращаясь непосредственно к акционерному капиталу. Конечно, было непросто доказать инвесторам, что мы стоим того, чтобы нам выдали еще около $150 млн к уже существующим долгам. Но нам удалось убедить их, что стоимость компании, наши финансовые планы и наши возможности позволяют выделить нам краткосрочные кредиты для финансирования сделки по Vredestein. И банки пошли на эти риски и поддержали нас деньгами".

Правда, вскоре эти $150 млн будут замещены акционерным капиталом (в число акционеров войдет несколько новых банков): иначе долговая нагрузка на компанию окажется слишком тяжелой. Причем этот акционерный капитал будет привлечен уже по совершенно другой, более выгодной "Амтелу" цене. До объявления о покупке Vredestein акции "Амтела" стоили $76 за штуку, после оглашения этой информации они подорожали до $82. А когда сделка была закрыта, цена акций подскочила до $105, а стоимость компании поднялась с $350 млн до $500 млн. В результате изящно проведенного финансового инжиниринга "Амтел", продавая свои акции сегодня, сделает это по цене $105-106, а не $76, как могло бы случиться прежде. Год назад для финансирования сделки пришлось бы продать, условно говоря, 30% компании, сегодня можно ограничиться - столь же условно - 15-20%.

Эпилог: что будет дальше?

Каково же будущее Vredestein Banden в составе холдинга «Амтел»?

Алексей Гурин: "Безусловно, для нас эта компания очень важна прежде всего как площадка для производства высокодоходных шин, площадка для research & development. Затем, это наш плацдарм для освоения Европы и, как ни странно, Азии, поскольку у Vredestein там достаточно сильные позиции. Еще одна важная составляющая – мы получаем систему дистрибуции Vredestein и налаженный бизнес по всей Европе и в других регионах, включая США. Мы получаем новые рынки, а кроме того, можем развивать бренд Vredestein и в России. Затем, голландская компания станет для нас университетом и источником кадров. Несмотря на то, что европейский рабочий Vredestein «стоит» в 20 раз дороже, чем наш (его годовая зарплата в среднем 52 тыс. евро, включая социальные льготы), он работает от 5 до 10 раз более производительно и качественно. И что особенно важно, такие люди смогут постоянно обучать наш персонал, передавая ему свои технологические знания".

Этот список выгод можно было бы продолжить. Но, на наш взгляд, достижение "Амтела" состоит далеко не только в том, что ему удалось заполучить все эти возможности. Компания показала рынку пример оригинальной и полностью прозрачной международной сделки, при которой все плоды пожинает сам покупатель, а затраты и риски распределены между многими участниками. Причем складывается впечатление, что все стороны в результате выигрывают.