Рынок бесценных бумаг

Упал, отжался - каков следующий "смертельный номер" российского фондового рынка? Пожелания почтеннейшей публики здесь, увы, ничего не решают. Но недавно появилась страховая "лонжа" - триллионы государственных рублей, выделенных на спасение финансовой системы. Кроме того, опасный участок решено укрепить проверенными кадрами: крупнейшую биржевую площадку страны - ММВБ - возглавил зампред ЦБ Константин Корищенко. О болевых точках нашего фондового рынка, о Москве как о новом финансовом центре, о кризисе, возникшем на Западе, и о свежих инвестиционных ветрах, дующих с Востока, глава ММВБ размышляет в интервью "Итогам".

- Константин Николаевич, это тот случай, когда не знаешь, поздравлять или соболезновать в связи с новым назначением. ММВБ, как и вся биржевая торговля, переживает, мягко говоря, не лучшие времена. Вас можно назвать кризис-менеджером?

- Нет, не думаю, что этот титул подходит. С моей точки зрения, нынешнюю ситуацию нельзя называть "кризисом фондового рынка". Проблема не в самой биржевой торговле, а в том, что мы видим по ее результатам: соотношение рыночных цен на активы и их реальной стоимости. Если мы возьмем баланс некой компании, вычтем из активов пассивы, то получим так называемую чистую, или ликвидационную, стоимость. Это одна оценка. Другой подход - рыночная цена, определяемая через котировку акций. Эти две оценки могут не совпадать, и чаще всего не совпадают. Но в условиях нормального, не стрессового рынка рыночная стоимость обычно в разы превышает стоимость чистых активов. В период же кризиса рыночная стоимость приближается к стоимости чистых активов, а у некоторых компаний падает ниже этого уровня. Это вовсе не означает, что они стали нерентабельными. Просто на рынке практически исчезают покупатели. Некоторые инвесторы считают, что рынки могут упасть еще больше, и придерживают деньги, чтобы купить дешевле. Некоторые не готовы покупать по той причине, что сегодня очень трудно оценить качество актива, понять, насколько устойчиво финансовое положение тех или иных компаний.

- В чем вы видите в связи с этим свою миссию?

- Думаю, не открою здесь Америки. Преимущество организованного рынка - в более высоком уровне доверия. При двусторонних сделках участники самостоятельно оценивают добросовестность друг друга, принимая на себя риск возможных судебных разбирательств. Организованные рынки снимают с их участников подобные проблемы, помогают проводить операции проще, дешевле и с меньшим риском. Так вот, я вижу свою задачу как раз в усилении организационной составляющей биржи. Прежде всего в том, что касается РЕПО, операций по кредитованию под залог ценных бумаг. По сути, это кровеносная система финансового мира: если рынок РЕПО работает нестабильно, есть риск, что у нас остановятся и все другие рынки. Но до сих пор рынок РЕПО де-факто не был биржевым, несмотря на то что сделки совершались под эгидой ММВБ. Все основные вопросы - отбор участников, их обязательства по поддержанию котировок, оценка риска - решались в двустороннем режиме. И это один из главных уроков, которые мы должны извлечь из прошедших событий. Поэтому в числе первоочередных мер - наведение должного порядка на рынке РЕПО.

- Но, наверное, это не единственная проблема, которую предстоит решить?

- Мы стоим сегодня перед теми же проблемами, что и рынки большинства других стран. Главный вопрос - как совместить макроэкономическую стабильность и экономическую активность? Решение первой задачи требует очень плотного повседневного надзора. Но, с моей точки зрения, любой профессиональный участник рынка, соответствующий требованиям, предъявляемым государством, должен иметь доступ к его ресурсам для рефинансирования своей деятельности. В условиях кризиса только государство может помочь рынку пережить период трудностей. Однако государству очень сложно отличить реальные потребности от спекулятивных запросов, понять, кому и в каком объеме нужно предоставлять ресурсы. И организованный рынок, биржевая торговля выступают здесь, с одной стороны, каналом информации, позволяющей принимать решения, а с другой - каналом распределения ликвидности.

- Что, собственно, мы и видим сегодня: на поддержку фондового рынка выделяется до полутриллиона рублей. Но не получится так, что государственные деньги попросту сгорят, как сгорели десять лет назад транши МВФ, брошенные на поддержание курса рубля?

- Ну, во-первых, аналогия с событиями 1998 года неуместна. Приобретение акций и покупка той или иной валюты - две абсолютно разные, несопоставимые стратегии. Курсы валют - не более чем параметры взаимодействия соответствующих экономик, в то время как акция - право собственности на реальные и интеллектуальные активы. Во-вторых, эти деньги еще не пришли на рынок. Речь идет о средствах, которые должны быть выделены из бюджета, а это невозможно до соответствующих изменений в законе. В-третьих, я не уверен в том, что эти затраты будут осуществляться в таких масштабах. Не в том смысле, что государство не выполнит своих обещаний, а в том - что эти деньги, скорее всего, будут выполнять роль страховки. Точно так же, как система страхования банковских вкладов: она аккумулирует очень большие средства, но ни в России, ни в какой-либо другой стране еще не было такого случая, чтобы все эти ресурсы были потрачены.

- За счет чего тогда приподнялся рынок после обвала 16-17 сентября?

- Это произошло прежде всего благодаря инструментам поддержания стабильности банковской системы - за счет депозитов Минфина, размещенных на счетах коммерческих банков, за счет ресурсов, предоставленных ЦБ. Возвращение финансовой структуры к нормальному функционированию очистило головы, заставило участников рынка более трезво смотреть на вещи. В самом деле: ситуация, когда рыночная цена некоторых компаний меньше, чем стоимость наличных средств, которые находятся на их счетах, - явление иррациональное. Всякий здравомыслящий, непредвзятый человек, проанализировав российские активы по самой консервативной стратегии, увидит, что они существенно недооценены. Поэтому, думаю, любой, кто решил проблемы с ликвидностью, первым делом будет рассматривать возможность приобретения ценных бумаг. Их стоимость сегодня очень привлекательна.

- То есть хуже, вы считаете, уже не будет?

- Как оптимист, я, наверное, согласно известному анекдоту, должен сказать "будет-будет". Ну а если серьезно, то тот уровень, на котором мы сейчас находимся, если не дно, то где-то близко к нему: весь негатив, который мог выплеснуться на рынок, уже выплеснулся. Конечно, рынок сегодня по-прежнему перенапряжен, находится в состоянии нервного стресса, сверхволатилен. Но большие колебания рынка и низкая ликвидность - верный признак приближающейся смены тренда.

- Но что, если "страховой случай" все-таки наступит? Как будет выглядеть механизм господдержки фондового рынка?

- Вопрос уже не по адресу: я представляю рыночную организацию и не могу отвечать за государство. Самый, конечно, очевидный путь - покупка акций определенных компаний. Понятно, что это крайне деликатная тема. Действия, направленные на поддержку фондового рынка, могут вылиться в национализацию. До недавнего времени шел обратный процесс: состоялись IPO Сбербанка, ВТБ, "Роснефти". Доля рыночного сектора увеличивалась, и тренд, на мой взгляд, был абсолютно правильным. Но сегодня рынок хочет получить от государства ресурсы, а не наоборот. На примере многих других стран, тех же Соединенных Штатов, мы видим, что в кризисные моменты государство приобретает активы тех или иных проблемных компаний, затем происходят их оздоровление, реструктуризация и последующая приватизация. То есть государство берет на себя роль кризисного управляющего. И другого выхода, пожалуй, нет. Но здесь очень важно не остановиться посередине: оздоровив актив, нужно вернуть его на рынок, а не оставлять в госсобственности.

- Но можно ли быть уверенным при таком развитии событий, что цена акций определяется рынком, а не государством?

- Сложный вопрос. В принципе государство - и речь не только о России, но и о любой другой стране - постоянно воздействует на экономику. Параметры бюджета, фискальная политика, действия Центрального банка - все это влияет на рынок никак не меньше, чем покупка того или иного актива. Кроме того, уверен, что искусственное "накачивание" фондового рынка не входит в интересы и планы государства. Можно сгладить избыточную волатильность, но, как учит экономическая теория, остановить и тем более развернуть тренд до того, как система дойдет до точки равновесия, невероятно сложно. На это ушло бы слишком большое количество ресурсов, и за это потом пришлось бы расплачиваться серьезными диспропорциями в экономике.

- Ну а насколько сегодня дееспособны российские негосударственные инвесторы? Смогут ли они хотя бы в перспективе восполнить уход иностранцев?

- Во-первых, не думаю, что все иностранцы ушли. Во-вторых, российские инвесторы занимали достаточно большую долю - можно посмотреть статистику наших бирж. И теперь, соответственно, эта доля еще больше увеличилась. Но, конечно, трудно спорить с тем, что кризисные явления были спровоцированы выводом значительных средств иностранными игроками. Поводом, спусковым крючком для этого могли послужить в том числе и известные военно-политические события. Но настоящая причина не имеет никакого отношения к проблемам Осетии и Абхазии. Развитие мирового кризиса привело к тому, что глобальный финансовый рынок превратился, по сути, в огромную черную дыру: деньги отзывались отовсюду и уходили в "ядро" - глобальные компании финансового­ сектора. Наш рынок тоже оказался в числе жертв этого "пылесоса": активы стали падать в цене, и это вызвало цепную реакцию проблем.

- Говоря об иностранных инвесторах, мы сегодня прежде всего имеем в виду западные финансовые институты. Но вот симптоматичный факт - в ноябре в Дубае пройдет первый российско-арабский бизнес-форум Russia Investment Roadshow. Может ли Восток стать сегодня альтернативой традиционным, западным финансовым источникам?

- Не только может, но уже становится! Нынешний кризис явно заставит тех, кто управляет инвестиционными фондами в этих странах, задуматься о том, в чем все-таки хранить ресурсы - вкладывать их в западные ценные бумаги, в изощренные инструменты финансовой инженерии, или в инвестиционные проекты в реальной экономике. Диверсификация фондов в принципе началась еще до потрясений на мировом финансовом рынке. И Россия уже находится в числе тех стран, в которые идут "восточные" инвестиции. Но кризис, судя по всему, ускорит этот процесс. И с этой точки зрения прямые контакты между потенциальными инвесторами и объектами инвестирования приобретают сегодня действительно очень большое значение.

- Иными словами, возникают не только новые проблемы, но и новые возможности?

- Абсолютно верно.

- И все-таки, можно ли рассматривать Россию в качестве суверенной экономики при такой крайне высокой зависимости от внешних факторов?

- Меры, предпринимаемые сегодня ЦБ и правительством, направлены как раз на то, чтобы подтвердить статус России как суверенной экономики, снизить зависимость компаний и банков от внешних ресурсов. Но здесь следует иметь в виду одно очень важное обстоятельство: мы все-таки живем в эпоху глобализации. Попытка сконструировать некую совершенно самодостаточную экономику - опасный путь, он ведет в общем-то к авторкии.

- A-ля Северная Корея?

- Что-то вроде того. Единственный нормальный способ развития - выстраивать активные связи с внешним миром, но иметь при этом надежные механизмы обеспечения внутренней стабильности. Именно этих механизмов недоставало нашей экономике, и сейчас необходимо срочно восполнить пробел.

- Но доверие граждан к отечественному фондовому рынку в любом случае восстановится не скоро. Вряд ли в обозримой перспективе станет возможным проведение новых "народных IPO".

- Это не недоверие к рынку, а недоверие к своим собственным знаниям. Биржи - лишь зеркало экономики. И если кто-то совершает покупки и продажи на рынке ценных бумаг, то понимает, что делает, какие риски на себя принимает. По крайней мере должен понимать. Компания, которая предоставляет услуги на этом рынке, обязана проинформировать клиента о том, что активы могут не только расти, но и падать в цене. Причем и то и другое может происходить достаточно продолжительное время.

- Вы являетесь одним из разработчиков проекта создания международного финансового центра в России. Идея еще сохраняет свою актуальность или отложена до лучших времен?

- Как ни парадоксально, она не только сохраняет актуальность, но и приобретает дополнительный импульс. Чем лучше организован финансовый рынок, тем легче его участникам пережить период нестабильности.

- Но ведь речь идет не просто о финансовом, а о международном центре - мы хотим быть привлекательными для внешних инвесторов. За счет чего?

- Наша привлекательность состоит в очень большом потенциале. Начиная от потенциала роста стоимости российских активов, которые практически повсеместно недооценены, и заканчивая потенциалом самой отрасли, самой сферы финансового посредничества. В этой части экономики у нас огромные неиспользованные ресурсы. Но, к сожалению, нынешняя кризисная ситуация опустила шоры на глаза иностранных инвесторов - они не готовы сегодня ни к каким вложениям. И не потому, что им не нравится Россия, а потому, что боятся инвестировать вообще куда бы то ни было.

- В таком случае было бы логично дождаться, когда эти шоры исчезнут, то есть когда закончится кризис.

- Отвечу так: для того чтобы рассчитывать на обильный урожай яблок, нужно заранее позаботиться о посадке деревьев.

- Что все-таки предполагает создание МФЦ? Идет ли речь о каких-то структурных изменениях, в том числе, например, о консолидации биржевых площадок?

- Говорить о конкретных шагах пока преждевременно. Более или менее определенная информация появится после принятия концепции МФЦ и стратегии развития финансового рынка.

- Уже много лет идут дискуссии вокруг проектов законов о центральном депозитарии и клиринговой деятельности. Насколько остро сегодня стоит этот вопрос?

- Очень остро. Последние события еще раз подчеркнули необходимость скорейшего принятия этих законов. Скажем, закон о клиринге имеет прямое отношения к нынешним проблемам рынка РЕПО. Закон о центральном депозитарии менее конъюнктурный: кризисные явления, слава богу, не затронули депозитарную деятельность. Тем не менее он является одним из ключевых с точки зрения создания комфортной среды для иностранных инвесторов. Мне кажется, среди участников дискуссии уже не осталось тех, кто считает, что эти законы не актуальны. Но когда они появятся, вопрос по-прежнему открытый.