Конфликт исчерпан, а неприятный осадок остался

Павел Владимирович, как Вы оцениваете текущую ситуацию на товарных мировых рынках в условиях кризиса?

На формирование цен на товарных рынках и рынке металлов в той или иной степени влияют два фактора: фундаментальный спрос и спекулятивные позиции. В условиях текущей нестабильности на финансовых и фондовых рынках вновь может начаться частичное перетекание капитала в товарные рынки для хеджирования рисков, что будет соответствовать усилению спекулятивной составляющей. Так называемое "бегство в качество". В то же время с фундаментальной точки зрения не у всех металлов есть радужные перспективы для роста, на сегодняшний день наблюдается процесс затоваривания по некоторым металлами на LME, а также стагнация спроса на них, к примеру стали.

Текущие действия американского правительства по стабилизации финансовой системы США, по нашему мнению, не оздоравливают экономику в целом, поэтому вполне возможно, что спрос на металлы со стороны основных отраслей будет находиться под давлением, что может отрицательно сказаться на изменении цен.

Вопрос, кто кого пересилит — спекулянты или фундаментальные потребители, для разных металлов не однозначен, но нельзя не учитывать сегодняшний кризис ликвидности, который в любом случае будет ограничивать действия игроков.

Традиционно при турбулентности на финансовых рынках наблюдается активизация спроса на наиболее ликвидные металлы, в превую очередь на золото. В начале года мы уже наблюдали подобную ситуацию, когда стоимость тройской унции поднималась выше 1000 долл., сегодня история может повториться, тем более что цены уже превышали 900 долл. В том случае если появиться намек на дальнейшее падение на фондовых рынках после принятия мер по спасению экономики США, начнется очередной выход инвесторов из ценных бумаг и часть средств перетечет в сырьевые товары, что может привести к росту их цен.

На динамику цен болшинства цветных металлов большее влияние оказывают фундаментальные факторы. К примеру, при традиционном снижении спроса на сталь во втором полугодии сократится потребление никеля, что и без того будет оказывать давление на цены, к тому же мы и так видим значительное затоваривание металлом на LME. Когда рост потребления металлов возобновится, появятся первые предпосылки к сокращению запасов на товарных биржах — цены начнут выравниваться.

Что касается стали, то вторая половина года характеризуется традиционным снижением цен ввиду ослабления спроса. Основной страной, формирующий спрос на сталь и железную руду, является Китай. Существует вероятность того, что крупнейшие мировые поставщики ЖРС могут повысить отпускные цены еще на 20% до их ежегодного пересмотра в апреле. Некоторые китайские компании уже объявили о сокращении производства стали, так как испытывают большое давление из-за роста себестоимости продукции. Да и спрос со стороны автопроизводителей снижается ввиду высоких цен на нефть.

Почему в России возможна ситуация, когда цена на золото растет, а котировки акций золотодобывающих компаний падают?

Российский сектор золотодобычи во многом отличается от мировых, в первую очередь это выражается в количестве компаний на бирже, характеризующих сектор. Как правило, в мире, если цены на золото растут, параллельно дорожают акции крупных золотодобывающих предприятий. В то же время на российском фондовом рынке представлено всего два крупных игрока: "Полюс Золото" и "Полиметалл", на динамику акций которых, за последнее время большое влияние оказывали внутрикорпоративные события, нежели фундаментальные факторы.

Как Вы думаете, следует ли вкладываться в акции российских золотодобывающих компаний, если цены на металл начнут расти?

Очевидно, что рост цен на золото — позитивный с фундаментальной точки зрения фактор для компаний. Тем не менее отмечу, что для роста котировок российских компаний это не является достаточным аргументом, поскольку прослеживается довольно слабая корреляция между движением золота и ценами акций, особенно "Полюса". Прежде всего инвесторы обращают внимание на внутрикорпоративные события. В качестве примера возьмем "Полюс Золото", в котором идет раздел активов между В. Потаниным и М. Прохоровым, где копроративный конфликт уменьшал рост стоимости предприятия. Стоит ли говорить, что при повышении средней цены реализации золота на 38% и росте производства на 19% в первом полугодии 2008 г., капитализация компании упала на 52%. Безусловно, определенную роль здесь сыграл кризис на фондовых рынках, но и до этого времени динмика была не столь впечатляющей. Если верить последним новостям, конфликт подходит к своему завершению: Прохоров может стать мажоритарным акционером, сосредоточив у себя до 60% акций компании. Таким образом, в компании останется один главенствующий акционер, и все силы уже будут направлены на развитие компании, а не на борьбу мажоритариев. Эта новость может позитивно повлиять на котировки компании и в дальнейшем стать драйвером их роста, поскольку на первый план будут выходить фундаментальные факторы. Нельзя забывать и про другой немаловажный аспект: общей ситуации на фондовом рынке. Если на рынке наблюдаются панические продажи (как мы видим в последнее время), то котировки акций компании, какой бы она ни была привлекательной с фундаментальной точки зрения, скорее всего, будут снижаться на волне общего негатива. То есть, для того чтоб наметился долгосрочный восходящий тренд акций российских золотодобывающих компаний, необходимо наличие нескольких благоприятных факторов: стабилизация ситуации на фондовом рынке, устранение внутрикорпоративных конфликтов и рост цен на золото.

В последнее время такие российские компании, как "Северсталь" и "Евраз", активно скупали североамериканские активы. Как Вы думаете, насколько выросли риски этих компаний вследствие обострения внешнеполитической обстановки и резкой антироссийской риторики властей США?

Я бы не стал говорить о том, что риски этих компаний сильно выросли. Прежде всего необходимо понять, почему компании допускают к управлению зарубежными мощностями и для чего они покупают активы. Возможность таких покупок зависит от договоренностей с профсоюзами. Отмечу, что Северсталь имеет очень хорошие отношения с североамериканскими профсоюзами, поэтому не испытывает никаких затруднений с одобрением сделок. Я сомневаюсь, что в дальнейшим какие-то негативные внешнеполитические факторы смогут отрицательно повлиять на эти отношения. Конечно, политические риски, а особенно последствия, прогнозировать достаточно сложно. Многое будет зависеть от того, как пройдут выборы в США. Но я бы оценивал эти риски, по крайне мере, как незначительные. Корпоративное управление и развитость законодательной базы в США исторически находятся на достаточно высоком уровне. Не думаю, что государство станет вытеснять российских игроков, заниматься рейдерством, оказывать давление и т. д.

Глава Северстали А. Мардашев не раз заявлял, что он верит в американскую экономику. На этой вере строилась стратегия его компании. Можно ли сейчас говорить о том, что стратегия была выбрана неудачно, так как надежда на рост американской экономики не оправдалась?

Этот тезис не соответствует действительности. Речь идет о долгосрочной стратегии. В принципе я согласен с тем, что в долгосрочной перспективе экономика США выровняется и продолжит расти. Сейчас, конечно, ситуация с потреблением в стране выглядит не очень благоприятно. С другой стороны, в таких условиях компании стоят достаточно дешево, и для некоторых инвесторов кризис — удачное время для покупок по более низким ценам. Рано или поздно ситуация в США стабилизируется. Я не хочу сказать, что североамериканские активы Северстали находятся в превосходном состоянии, некоторые компании были на грани банкротства, их рентабельность гораздо ниже рентабельности других активов Группы. Тем не менее компания стремится наладить производство, достичь синергетического эффекта, чтобы получить максимальную прибыль, когда рынок войдет в фазу роста. Напомню, что в принципе сталелитейный рынок цикличный. Сейчас наблюдается спад, но за ним обязательно последует рост. Когда начнется этап роста, Северсталь сможет гармонично встроиться в этот процесс и получить выгоды от покупок, сделанных ранее по более дешевым ценам.

Как по Вашему мнению, агрессивные инвестиции российского бизнеса в экономику США раздражают российские власти?

На мой взгляд, этого не происходит. Ранее В. Путин говорил, что поощряет такую экспансию, выход на другие рынки и широкую диверсификацию российских компаний. К тому же я думаю, что наши власти, как и большинство стран мира, тоже заинтересованы в росте американской экономики.

Считаете ли Вы политические риски определяющими на российском фондовом рынке сегодня? Каковы, на Ваш взгляд, основные риски на рынке?

Действительно, политические риски в последнее время достаточно сильно выросли: конфликт в Южной Осетии, ситуация с "Мечел" и т. д. Из страны уже выведено большое количество капитала. Эта нервозность действует в первую очередь на иностранных инвесторов, которые сейчас уменьшают лимиты на инвестиции в Россию.

Показательна история с "Мечелом". С самого начала я был убежден, что наложенные штрафы и санкции не окажут в среднесрочной и долгосрочной перспективе существенного влияния на котировки компании, на финансовую стабильность организации. Но все же мы увидели панику. Негативная реакция рынка была колоссальной. Сегодня конфликт исчерпан, а неприятный осадок остался. Кто будет следующим? Это беспокоит инвесторов. Очень трудно сказать, когда инвесторы снова поверят в российские акции, перестанут бояться за свои инвестиции. Что же касается самой компании, то она пережила эту непростую ситуацию без больших потерь. Сейчас "Мечел" — одна из самых недооцененных металлургических компаний, чьи акции "просели" необоснованно глубоко. Нужно учитывать и то, что многие инвесторы были вынуждены выходить из бумаг согласно своей корпоративной стратегии и риск-менеджменту, когда началось резкое падение этих бумаг. Компания имеет большие шансы на взрывной рост, когда рынок восстановится.

Каким крупным российским металлургическим компаниям, на Ваш взгляд, будет труднее пережить кризис?

Все компании выглядят достаточно уверенно. Долговая нагрузка 5 ведущих металлургов достаточно низкая, показатель "долг/EBIDTA" варьируется от 0,5 до 1,7. Безусловно, текущее удорожание долгосрочного финансирования ввиду дефицита ликвидности очевидно, но пока на сырьевых компаниях этот фактор не оказывает критичного давления, и возможность привлекать финансирование остается, хотя уже не так дешево, как, скажем год назад.

К примеру, на рынке часто приходится слышать о том, что у ММК есть проблемы с сырьевой базой. Как Вы оцениваете перспективы этой компании?

Как таковых проблем у компании нет. Действительно, ММК меньше других обеспечена собственным сырьем для производства, но при этом у нее заключены долгосрочные контракты на поставку железной руды и угля — основного сырья для производства металла. Хотя, безусловно, ММК приходится закупать руду по более высоким ценам, нежели вертикально интегрированным предприятиям, но этот риск уже учитывался рынком в котировках компании при стабильной ситуации на биржах, так как компания торговалась с дисконтом к своим основным аналогам. Также у ММК есть хорошая программа развития: они вводят свой ГОК, на котором будет добываться железорудное сырье. С помощью объемов, которые будут добываться на этом предприятии, компания сможет удовлетворять существенную долю своих нужд в сырье. Плюс к этому — покупка 40% "Белона". Так, ММК гарантирует обеспечение углем.

Но ведь 40% — это не контрольный пакет.

Не контрольный пакет, но его достаточно, чтобы влиять на принятие решений в компании. К тому же, я думаю, менеджмент "Белона" не испытывает никакого негатива от сотрудничества с ММК. У них есть стабильный потребитель, цена реализации угля рыночная — 245 долл./ тонну. У этих предприятий хорошая синергия. Конечно, в плане сырьевой обеспеченности есть определенный риск, так как стоимость железной руды практически полностью зависит от цен, установленных тремя крупнейшими производителями железорудного сырья и китайскими потребителями. И если мы увидим в следующим году очередной рост цен, а в этом он уже составил 70%, то, конечно, в среднесрочной перспективе и у ММК увеличится себестоимость производства. Именно поэтому есть определенный дисконт к бумагам других крупнейших металлургических компаний ("Евраз", Северсталь и т. д.).

За счет чего российские металлурги будут финансировать свои проекты и сделки по слиянию и поглощению?

Собственные проекты они могут финансировать как за свой счет, так и с помощью заемных средств, возможности по-прежнему остаются. На балансах компаний сейчас есть достаточное количество свободных средств, к примеру, у Северстали по итогам первого полугодия их насчитывается около 3 млрд долл. Частично финансирование может осуществляться за счет заемных средств. Наиболее популярный способ сегодня — привлечение кредита, в то время как выпуски евробондов практически не пользуются спросом. Также следует напомнить, что некоторые компании уже объявили об обратном выкупе акций по низким ценам. Они могут консолидировать у себя определенные пакеты и в дальнейшем, когда рынок начнет расти и бумаги, соответственно, дорожать, они будут финансировать свои проекты за счет продажи собственных акций, которые были куплены во время кризиса.

Что касается сделок, то сейчас многие компании выглядят дешево как на отечественном, так и на зарубежных рынках. Другими словами, котировки некоторых из них сильно упали, но с операционной точки зрения эти компании стабильно развиваются. У них растет выручка, несмотря на кризис, денежные средства увеличиваются. Естественно, такой расклад может привлечь стратегического инвестора. Так что, я думаю, сделки по слияниям и поглощениям будут совершаться, несмотря на кризис, а может быть, и благодаря ему.

Каковы перспективы "Норильского никеля"?

Сложный вопрос. И в этом случае определяющий фактор — корпоративный. Велика вероятность того, что в ближайшей перспективе движение акций по-прежнему останется волатильным. Цены на никель сейчас очень низкие, стоимость платины также корректируются из-за прогнозируемого снижения спроса на нее со стороны автопроизводителей, прежде всего американских. Как известно, более 60% потребления платины и палладия приходится на эту отрасль, и в частности на производство автокатализаторов. Основные гиганты автомобильной промышленности США — GM и Ford — уже объявляли планы по сокращению производства. Так что перспективы никеля и платины не очень обнадеживают, по крайне мере до конца года. С фундаментальной точки зрения прогноз по этим металлам нейтральный, ближе к негативному. Но вспомним, о чем говорилось ранее: у динамики Норникеля, как и у российских золотодобывающих компаний, прослеживается слабая корреляция с некими фундаментальными факторами. Пока корпоративный конфликт не разрешится, прогнозировать долгосрочный тренд крайне сложно.

Какие акции, на Ваш взгляд, сейчас представляют наибольший интерес для инвестиций? Какие сегменты отрасли наиболее перспективны?

Все бумаги металлургов выглядят очень дешево. Видимо, высокие шансы отскока в первую очередь есть у наиболее ликвидных представителей сектора. Больше других, на мой взгляд могут вырасти бумаги "Мечел", "Евраз" и Северсталь. Если инвесторы начнут возвращаться на наш рынок, они будут прежде всего вкладываться в наиболее ликвидные бумаги. Цветная металлургия также может вырваться в лидеры. Другое дело, что в стране довольно мало публичных компаний и ликвидных акций этого сегмента отрасли. Такова особенность российского рынка, который в большей степени представлен компаниями черной металлургии.

Как Вы оцениваете перспективы "Мечела", который был вынужден отменить размещение привилегированных акций?

Отмена размещения никак не повлияла на будущее "Мечела" — было очевидно, что при таком завышенном диапазоне цен компания просто не сможет заинтересовать рынок. Причем, напомню, обычные акции компании на тот момент торговались по цене примерно 40 долл., при диапазоне размещения 50,5—60,5 долл. Как правило, префы торгуются с дисконтом 10—15% к обычным акциям, а менеджмент компании, напротив, хотел разместить привилегированные акции с премией. Это не типичная ситуация для рынка. Вряд ли какой-нибудь инвестор заинтересуется такими условиями. Основная идея покупки привилегированных акций — это дивиденды по итогам года с доходностью чуть более 4%. Конечно, это немного выше, чем в среднем по металлургическим компаниям, но в масштабах всего рынка можно найти более доходные бумаги с доходностью и около 10%.

ФАС активно пытается регулировать внутренние цены на кокс и другую продукцию. Не ударит ли это по прибылям металлургов?

Конечно, ударит, мы видели уже регулирование по "Мечелу" и "Распадской", которая, кстати, добровольно снизила цены всего лишь с 220 до 210 долл. В целом на финансовых показателях компаний это отразится негативно, но масштабы последствий будут не столь значительными.

Как Вы оцениваете перспективы Челябинского цинкового завода?

Что касается ЧЦЗ, здесь ситуация достаточно прозрачна: во многом прослеживается корреляция динамики акций с изменениями цен на цинк на Лондонской бирже металлов. Сейчас мы видим затоваривание цинком в связи с падающим спросом на металлы и, соответственно, снижение цен, от чего страдают в первую очередь сам ЧЦЗ и стоимость его акций. Поэтому до конца года прогнозы по ценам на бумаги ЧЦЗ не радужные. Сильного драйвера для роста компании пока не прослеживается, и ее бумаги не самые привлекательные на рынке. Есть и другой фактор — относительно низкая ликвидность. Если рынок начнет восстанавливаться, спрос будет в первую очередь на "голубые фишки", на бумаги крупных компаний, особенно нефтяной промышленности. Позднее станут привлекательными другие секторы, в том числе металлургия. Но опять же в этом сегменте интерес будет направлен прежде всего на бумаги наиболее ликвидных и перспективных представителей.

Какова роль металлургических предприятий в жизни Уральского Федерального округа? Важна ли региональная специфика в жизни металлургических компаний?

Сектор металлургии играет определяющую роль в жизни УФО, делая округ промышленным центром наряду с Сибирью. Большое количество добывающих компаний, градообразующих предприятий получают поддержку со стороны администрации, так как на этих производствах работает основная часть населения округа. Компании обеспечивают уровень занятости населения.

Со стороны металлургов осуществляются масштабные отчисления в социальную сферу. Компании сами охотно участвуют в социальной жизни. Одна из главных проблем — нехватка квалифицированных кадров в регионах, поэтому инвестиции в социальную сферу — это прежде всего инвестиции в будущих специалистов и работников самих же предприятий.

Компании стремятся наладить взаимовыгодные отношения с администрацией.

Если у компании и правительства хорошее взаимпонимание, это упрощает процессы ведения бизнеса в регионе и лоббирования своих интересов. Если же отношения не складываются, могут возникать определенные конфликтные ситуации, вплоть до развития довольно пессимистичных сценариев. Могут выявляться недочеты по соблюдению условий лицензий, нарушение экологических норм и т. д.

При налаженных партнерских контакатах с властями риски операционной деятельсности значительно снижаются.